Kenneth Rogoff
Kenneth Rogoff, Professor of Economics and Public Policy at Harvard University and recipient of the 2011 Deutsche Bank Prize in Financial Economics, was the chief economist of the International Monetary Fund from 2001 to 2003. The co-author of This Time is Different: Eight Centuries of Financial Fol… read more
BOGOTÁ – ¿Debe el gobierno de Estados Unidos emitir deuda a más largo plazo para asegurarse la continuidad del bajísimo costo de financiación actual? Es una decisión difícil, pero tal vez haya llegado el momento de tomarla, ahora que el país ya está bastante endeudado (sin hablar de las obligaciones futuras por pensiones y seguros médicos, que probablemente aumentarán).
Hasta ahora, el Tesoro de los Estados Unidos y la Junta de la Reserva Federal trabajaron juntos para mantener reducida la deuda pública a largo plazo, con el objetivo de bajar el interés que paga el sector privado. En la actualidad, la duración media de los títulos de deuda de los Estados Unidos (que integran el balance de la Reserva Federal) es menor a tres años, muy por debajo de la mayoría de los países europeos, incluso con los enormes programas de flexibilización cuantitativa (FC) de sus bancos centrales.
La preferencia por el endeudamiento a corto plazo como forma de tratar de estimular la economía tuvo sentido hasta ahora. Además, como el tipo de interés de la deuda de Estados Unidos a 30 años es aproximadamente 200 puntos básicos superior al de la deuda a un año, acortar los plazos suponía un ahorro para el fisco.
Pero el gobierno no debería actuar como un banco o un fondo de cobertura, que acumula deudas a corto plazo para financiar proyectos a largo plazo, porque es demasiado arriesgado. Como la deuda pública de los Estados Unidos ya anda por el 82% del producto nacional, el posible costo fiscal de un aumento veloz de las tasas puede ser enorme.
Nadie dice que semejante aumento sea probable o inminente, pero no es una perspectiva tan remota como algunos quisieran creer. Para empezar, las tasas de interés podrían dispararse en caso de guerra o algún otro acontecimiento catastrófico. Otra posibilidad menos dramática, pero más probable, es que un día la Reserva Federal encuentre el modo de aumentar las expectativas de inflación, que (lo mismo que en la mayoría de las economías avanzadas) vienen cayendo inexorablemente. Si lo logra, las tasas subirán.
Otra causa posible de aumento del tipo de interés sería el daño autoinfligido. Supongamos, por ejemplo, que los votantes estadounidenses eligieran como presidente a un empresario impredecible e incompetente, para el que una quiebra es cosa de todos los días. O una secuencia de líderes populistas que adopten la estrafalaria idea de que el nivel de deuda pública no tiene importancia y nunca debería ser obstáculo a la maximización del gasto público.
Por desgracia, si un día Estados Unidos se encontrara con una normalización abrupta de los tipos de interés, se vería obligado a implementar un ajuste impositivo y fiscal importante. Y es casi seguro que el costo general (incluido el desempleo) caería sobre todo sobre los pobres, hecho que los populistas que creen que endeudarse es gratis se cuidan bien de mencionar.
Pero alargar los plazos de las deudas no implica necesariamente que haya que endeudarse menos. La mayoría de los economistas concuerda en que tiene sentido aumentar el déficit si se usa para financiar infraestructuras y mejoras educativas (por no hablar de la seguridad nacional, en el plano material y cibernético). Hay una larga lista de proyectos valiosos postergados, y el tipo de interés real (ajustado por inflación) está en un nivel bajo (aunque si se lo mide bien, puede ser bastante mayor a lo que indican las cifras oficiales, sobre todo porque la incapacidad del gobierno para contabilizar debidamente los beneficios de los nuevos tipos de bienes lleva a que exagere el nivel de inflación). Ojalá el próximo presidente cree un grupo de tareas para temas de infraestructura con suficiente independencia y experiencia técnica para ayudar a gestionar las propuestas de proyectos, como hizo el gobierno británico anterior al Brexit.
Estados Unidos tiene margen para endeudarse, porque controla la moneda de reserva internacional; pero debe estructurar sus deudas con prudencia. Hace algunos años, todavía tenía sentido que la Reserva Federal extremara el ingenio para bajar el costo financiero a largo plazo. Hoy que la economía se está normalizando, políticas creativas como la FC (que en la práctica acorta el plazo de la deuda pública al succionar del mercado bonos a largo plazo) ya no parecen tan razonables.
Por eso es hora de que el Tesoro de los Estados Unidos considere endeudarse a más largo plazo que lo que fue habitual estos últimos años; hoy, el máximo es el bono a 30 años. Pero España pudo emitir deuda a 50 años a una tasa muy baja, mientras que Irlanda, Bélgica e incluso México emitieron deuda a 100 años. Por supuesto, nada garantiza que las tasas no bajarán más, pero la cuestión es reducir el riesgo de los flujos de pagos de intereses futuros.
Muchos críticos más próximos a la izquierda señalan el caso de Japón (cuya deuda neta anda por el 140% del PIB) como prueba de que es razonable endeudarse más, a pesar de las escasas cifras de crecimiento. Esto lleva implícita la idea de que no hace falta preocuparse por la deuda, y mucho menos por su estructura de vencimientos. Pero en realidad, muchos políticos y economistas japoneses están más que preocupados, y no recomiendan que otros países imiten la actitud del propio en este tema.
El caso de Europa es ciertamente distinto, ya que allí el desempleo es mucho mayor y hay razones más convincentes para seguir estimulando la economía, aunque sea a riesgo de aumentar los pagos futuros. Pero ahora que la economía estadounidense está en firme recuperación, puede que lo mejor sea acelerar la normalización de la política de endeudamiento, y no dar por sentado que los prestamistas extranjeros serán pacientes, sin importar la dirección que tome la política estadounidense.
