Tuesday, October 4, 2016

No, la Fed no tiene un plan. Sí, la Fed realmente está monetizando deuda pública

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Caramba, qué diferencia suponen unos pocos años.
Después del crash de 2008, la Fed entró en un periodo de política monetaria “extraordinaria”, marcado por compras a gran escala de bonos del Tesoro y otros títulos (peores) de bancos comerciales. Este proceso, llamado flexibilización cuantitativa, empezó en noviembre de 2008 como una medida supuestamente temporal para proporcionar liquidez (y por tanto estabilidad operativa) al sector bancario. Una crisis en Wall Street se habría convertido en una crisis a pie de calle en caso contrario, decía la explicación.
En una fecha tan reciente como 2013, de los cargos oficiales de la Fed hablaban muy confiadamente acerca de devolver el balance de esta a los niveles anteriores a la crisis. En otras palabras, se invertiría la expansión sin precedentes de la base monetaria (de menos de un billón de dólares a más de cuatro billones). ¡La Fed tenía un plan!
He aquí al presidente de la Fed de St. Louis, James Bullard, en 2010:



El Comité Federal de Mercados Abiertos (FMOC, por sus siglas en inglés) ha declarado a menudo su intención de devolver el balance de la Fed a la normalidad, a niveles anteriores a la crisis a lo largo del tiempo. Una vez se haga esto, el Tesoro quedará con tanta deuda en poder del público como antes de que la Fed realizara estas acciones.
Además, los cargos oficiales de la Fed se mostraron firmes en el sentido de que la flexibilización cuantitativa no equivaldría a una monetización de la deuda pública por parte del banco central. Según los economistas de la Fed, David Andolfatto y Li Li, la cuestión depende de lo que la Fed pretenda hacer con su cartera a largo plazo. Suponiendo que el hinchado balance creado por la flexibilización cuantitativa volviera a niveles anteriores a la crisis, la Fed estaría actuando sencillamente de acuerdo con su mandato dual y estabilizando la economía. He aquí la sincera declaración de la Fed de St. Louis en 2013:
Por ejemplo, el FMOC ha realizado adquisiciones inusualmente grandes de títulos a largo plazo, incluyendo deuda del tesoro. ¿Pero es esta deuda una adquisición permanente? ¿O su estancia en el balance de la Fed será temporal? Andolfatto y Li se ocupan de estas preguntas:
  • Si esta deuda del Tesoro acumulada se supone que es permanente, es razonable esperar que la correspondiente oferta de nuevo dinero también sea permanente y permanecezca la economía, ya sea como efectivo en circulación o como reservas bancarias, escriben Andolfatto y Li. Como el interés obtenido sobre los títulos se remite al Tesoro, el gobierno federal esencialmente puede tomar prestado y gastar gratis este nuevo dinero. Así, bajo este escenario, la creación de dinero se convierte una fuente permanente de financiación del gasto público.
  • Por otro lado, si el reciente aumento de existencias de deuda del Tesoro de la Fed es solo temporal (una adquisición inusualmente grande en respuesta a una recesión inusualmente grande), debemos esperar que la base monetaria vuelva en algún momento a un nivel más normal, con la Fed vendiendo los títulos o dejando que maduren sin reemplazarlos. Bajo este escenario, la Fed no está monetizando deuda pública: simplemente está gestionando la oferta de la base monetaria de acuerdo con los objetivos establecidos por su mandato dual. Se necesitarán algunos medios distintos de la creación de dinero para financiar la deuda del Tesoro devuelta al público a través de ventas en el mercado abierto.
Muchos economistas, sobre todo austriacos, pero también ciertos compañeros de viaje, han argumentado durante años (incluso antes de la flexibilización cuantitativa) que la voluntad de la Fed de comprar deuda del Tesoro representaba una especie de cheque en blanco para el Congreso: no os preocupéis por la deuda, gastad lo que necesitéis para impedir que los nativos se preocupen… Limitaos a emitir títulos del Tesoro para empapelar los déficits y estaremos ahí (guiño guiño) para proporcionar un mercado de protección listo para actuar. No hace falta aumentar los tipos.
Y los críticos de la Fed, también sobre todo austriacos, han argumentado desde 2008 que nunca volverá la política monetaria “normal”, que nunca se rebajará la flexibilización cuantitativa y que los tipos de interés artificialmente bajos (o incluso negativos) están aquí para quedarse. En otras palabras, que la Fed y sus 300 economistas ilustres no saben qué hacer, salvo ir tirando otros pocos meses mientras esperan una recuperación económica milagrosa.
Saltamos al día de hoy y la recuperación no se ha materializado. Y los cargos oficiales de la Fed, presentes y pasados, cantan una canción distinta cerca de restaurar alguna vez el balance a niveles anteriores a 2008.
Consideremos esta notable admisión realizada recientemente por el expresidente de la Fed, Ben Bernanke:
Pero ese principio (reducir el balance de la Fed) ahora también se está reconsiderando. En la conferencia anual de exclusiva de la Fed en Jackson Hole, que reúne a algunos de los políticos más influyentes del mundo, varios economistas eminentes argumentaron que la Fed debía mantener indefinidamente un balance grande. La idea tiene el respaldo de Bernanke, que recientemente cuestionó el continuo apoyo de Yellen a la estrategia de salida diseñada hace dos años. “¿Tiene sentido este plan? La respuesta no está clara”, escribía Bernanke, que es ahora miembro distinguido de la Institución Brookings. El plan de la fed “de retornar a un balance anterior a 2008 y el marco operativo asociado necesitan más reflexión”.
Merece la pena leer entero este artículo del Washington Post. La alusión a Sartre es un intento de humor, aunque el Post haya estado entre los mayores seguidores de la Fed. Pero la sección de comentarios al artículo, como es habitual, cuenta la historia real: incluso sus lectores progresistas tienen la sensación de que la Fed está desorientada y de que no hay gente brillante en Washington trabajando en un “plan” para salvarnos. La política monetaria extraordinaria es ahora lo normal y todos aquellos expertos que suponían que la Fed sabía lo que estaba haciendo se equivocaban y todavía se equivocan.
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